L'Europe revisitée

L'Europe revisitée

Counterpoint - Juillet 2024

Comme la météo imprévisible que nous avons connu ces dernières semaines, les développements politiques ont été de véritables montagnes russes. Comme prévu, les élections britanniques se sont soldées par une victoire du parti travailliste. Bien qu'il puisse y avoir des implications fiscales et plus générales au niveau individuel, le résultat n'était pas inattendu, et c'est pourquoi il n'a pas beaucoup fait bouger les marchés. À ce stade, nous sommes neutres sur les actions britanniques et, dans nos portefeuilles en livres sterling, nous augmentons notre exposition aux gilts. À l'inverse, les élections françaises ont créé le risque qu'une majorité absolue de droite ou de gauche mette en œuvre des politiques peu orthodoxes, notamment des dépenses budgétaires importantes (sans toutefois aller jusqu'à plaider pour une sortie de l'euro), ce qui aurait pu avoir un impact sur le sentiment des marchés européens et français, comme nous l'avons vu au cours des dernières semaines. Ce risque ne s'est pas matérialisé, aucun groupe n’obtenant de majorité absolue, ou claire, ce qui constitue une opportunité d'achat pour les actions et les obligations européennes.

Les investisseurs qui tentent de se positionner en fonction des résultats politiques peuvent en tirer une leçon : ne le faites pas. Il est très difficile de les prédire, et il est encore plus difficile de prédire comment le marché réagirait. Les investissements que nous réalisons s'appuient sur une recherche approfondie des "fondamentaux" (tels que la valorisation) et des "éléments techniques" (telles que le momentum) d'une classe d'actifs. En outre, nous prenons ces décisions dans le contexte de notre portefeuille diversifié à l'échelle mondiale, ce qui, selon nous, minimise l'impact des événements locaux, y compris la (géo)politique. Une fluctuation dans une partie du portefeuille peut être compensée par un gain dans une autre partie. Bien entendu, cela ne signifie pas qu'il ne faut pas tenir compte des résultats des élections. Le comité d'investissement et moi-même nous préparions déjà à augmenter notre exposition aux actions européennes, car nous considérions (et considérons toujours) que les arguments fondamentaux étaient convaincants. Nous avons suspendu cette idée avant les élections françaises, conscients des risques. Ce risque étant désormais écarté, nous avons décidé d'aller de l'avant.

Daniele Antonucci

Daniele Antonucci

Daniele Antonucci is a managing director, co-head of investment and chief investment officer at Quintet Private Bank. Based in Luxembourg, he jointly chairs the investment committee, owning decision-making and performance outcomes. As head of research, Daniele oversees the investment strategy feeding into portfolios and the teams of specialists across asset classes and solutions, ranging from macro, fixed income and equities to funds, alternatives, and structured products and derivatives. He leads the network of chief strategists, communicating the house view on the economy and markets to financial advisors, clients and the media.

Prior to joining Quintet in 2020 as chief economist and macro strategist, Daniele served as chief euro area economist at Morgan Stanley in London. He completed the High Performance Leadership Programme at Saïd Business School, University of Oxford, holds a master’s degree in economics from Duke University and graduated from the Sapienza University of Rome. Featured in The Economist and Financial Times and often quoted in the generalist press, he’s a published author in finance and economics journals and investment magazines, a frequent speaker on CNBC and Bloomberg TV, and an ECB Shadow Council member.

Augmentation de l'exposition aux actions européennes 

Dans nos perspectives semestrielles, nous avons affirmé qu'il ne fallait pas tout chambouler et repartir sur de nouvelles bases simplement parce que nous sommes au milieu de l'année. Au contraire, nous nous adaptons aux marchés actuels et tentons d'anticiper la suite des événements. Nous pensons que notre scénario de base, qui prévoit un "atterrissage en douceur" aux États-Unis (une croissance plus lente mais positive), une légère accélération dans la zone euro et au Royaume-Uni et une certaine stabilisation en Chine, est en train de se concrétiser. 

L'inflation dans la zone euro n'a cessé de diminuer depuis le pic atteint en octobre 2022. Aujourd'hui, elle se rapproche de l'objectif de 2 % de la Banque centrale européenne (BCE) et, le mois dernier, la banque centrale a réduit ses taux pour la première fois en cinq ans, rejoignant ainsi la Banque nationale suisse et la Riksbank suédoise. Nous pensons que la BCE devrait à nouveau réduire ses taux en septembre. Nous pensons que cela élimine (au moins en partie) un vent contraire majeur pour la croissance économique et les actions. En l'absence de récession, l'histoire montre que les baisses de taux d'intérêt peuvent stimuler les actions. Ainsi, étant donné que nous estimons que la probabilité d'une reprise est plus élevée que celle d'une récession en Europe, il est logique d'investir dans les actions européennes. La hausse des taux d'intérêt a également pesé sur la consommation et l'investissement, de sorte qu'une baisse des taux devrait apaiser ces inquiétudes. Nous prévoyons une ou deux autres baisses de taux de la part de la BCE cette année, ce qui pourrait encore profiter aux actions européennes. 

Bien qu'il puisse y avoir des effets à long terme, nous doutons que les élections en Europe aient un impact significatif sur les actions européennes, dans une perspective de 6 à 12 mois. En France, un parlement sans majorité limite la marge de manœuvre pour des politiques non orthodoxes, car la nécessité de former des coalitions implique également la recherche de compromis. En Italie, où une coalition de droite est au pouvoir depuis octobre 2022, le fait que les opinions les moins répandues sur l'adhésion à l'euro aient été abandonnées a atténué toute réaction du marché, les actions italiennes affichant des performances conformes, voire supérieures, à celles de leur groupe de référence. 

Prendre des bénéfices sur les actions mondiales à petite capitalisation


Si l'investissement en actions européennes signifie que nous sommes désormais surpondérés en actions européennes (nous en détenons davantage par rapport à notre allocation stratégique d'actifs à long terme), nous voulons conserver la même exposition aux actions au sens large. Nous devons donc financer cet achat en vendant des actions. Les perspectives évoluant aux États-Unis (croissance positive mais ralentie, réductions de taux moins nombreuses et plus tardives) et en Europe (croissance positive et accélérée, réductions de taux plus nombreuses et plus tôt), nous avons décidé de tirer profit des bénéfices de notre position en petites capitalisations mondiales par rapport aux obligations et de les utiliser pour financer notre investissement en actions européennes.

Cela signifie que, même si les valorisations sont attrayantes, nous ne pensons plus que les petites capitalisations surpasseront les grandes capitalisations à court terme. Nous pensons plutôt que les grandes capitalisations ouvriront la voie, et c'est la raison pour laquelle nos portefeuilles phares sont essentiellement composés de sociétés à grande capitalisation. Nous le faisons à la fois par le biais des fonds d'investissement que nous sélectionnons dans l'ensemble du secteur, conformément au principe d'"architecture ouverte" de notre philosophie d'investissement, et par le biais de notre portefeuille d'actions individuelles, qui comprend à la fois des sociétés européennes et américaines (qui, à travers les fonds et les actions individuelles, représentent l'essentiel de notre exposition aux actions). 

Augmentation du nombre d'obligations européennes et réduction du nombre d'obligations du Trésor américain

En ce qui concerne le marché obligataire, nous continuons à surpondérer les obligations européennes de qualité (IG). Cela s'explique en partie par le fait que nous apprécions le rendement offert par ces obligations, mais aussi par le fait qu'une baisse des taux de la BCE dans un contexte d'amélioration de l'économie pourrait être favorable. Cependant, depuis un certain temps, nous sous-pondérons les obligations d'État européennes. Nous ne savions pas quand la BCE allait réduire les taux d'intérêt et, si l'on voulait vraiment augmenter l'exposition aux revenus fixes, les obligations EUR IG offraient des rendements plus attrayants. 

Tout en conservant notre surpondération des obligations EUR IG, nous avons décidé de surpondérer également les obligations d'État européennes à court terme. En effet, les obligations à court terme sont les plus sensibles aux changements de taux des banques centrales. Ainsi, avec la baisse des taux de la BCE, les emprunts d'État européens à un ou trois ans pourraient en bénéficier, car les prix augmentent lorsque les rendements baissent. Comme la Fed n'a pas encore réduit ses taux et qu'elle n'a peut-être pas tenu ses promesses par rapport aux attentes du marché qui prévoyait deux réductions cette année, nous finançons l'achat d'obligations d'État européennes à court terme en vendant une partie de nos bons du Trésor américain.

Protéger les portefeuilles contre la volatilité


Les risques (géo)politiques persistent, notamment en raison de la volatilité associée aux élections américaines de novembre. Au début de l'année, nous avons acheté un instrument d'"assurance" (techniquement un warrant) dans nos portefeuilles phares et dans ceux où la connaissance et l'expérience du client, ainsi que les réglementations, le permettent. Il s'agissait de protéger partiellement les portefeuilles contre cette volatilité. Il s'agit d'un instrument qui prend de la valeur en cas de baisse des actions, protégeant ainsi les portefeuilles, pour la partie "assurée", contre les événements inattendus.

Notre instrument d'assurance européen a bien fonctionné, amortissant les baisses lors des récentes périodes de volatilité. Mais, suite à la hausse des marchés d'actions américains cette année, notre instrument d'assurance américain n'amortirait la baisse qu'après une chute importante. C'est pourquoi nous avons décidé de vendre notre position d'assurance américaine actuelle et de la racheter aux niveaux d'aujourd'hui (ce que l'on appelle le "restriking"). Cela signifie que la protection interviendrait plus tôt en cas de baisse.

Si vous souhaitez discuter du positionnement de votre portefeuille, votre conseiller clientèle se fera un plaisir de vous aider.

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