Nach dem Winter kommt nun der Frühling. Jetzt ist gewöhnlich der richtige Zeitpunkt, um Bilanz zu ziehen, Frühjahrsputz zu machen und die Pläne für das Jahr mit einem frischerem Blick zu überdenken. Eine Rückschau auf die ersten Monate des Jahres zeigt, dass es ein ereignisreicher und auch schwankungsintensiver Zeitraum war. Zu Beginn des Jahres kam es an den Märkten nach dem schwierigen Jahr 2022 zu einer kräftigen Rallye, wobei der Vorsitzende der US-Notenbank, Jerome Powell, verkündete, dass die USA nun in eine Phase mit sich allmählich abschwächender Inflation eintreten würden. Die Stimmung am Markt stand im Gegensatz zum trüben Wetter. Diese Hochstimmung war aber nur von kurzer Dauer, da überraschend starke Konjunkturdaten für die düsterere Aussicht sorgten, dass die hohe Inflation (und Zinssätze) uns länger als erwartet begleiten könnten. Man füge den Zusammenbruch der Silicon Valley Bank und von Credit Suisse hinzu, und heraus kommt ein ziemlich unsicheres Umfeld mit anhaltendem Stress im Bankensektor.
Dessen ungeachtet erzielten sowohl Aktien als auch Anleihen seit Jahresanfang eine positive Wertentwicklung und unsere Vorhersage in Bezug auf die drei kennzeichnenden Merkmale im Frühjahr bewahrheitet sich bisher: Die Erholung in China ist bereits im Gange, während die Inflation, wenngleich sie hartnäckiger als erwartet ist, Signale einer Entspannung sendet. Dies wird die Notenbanken bei ihrer Entscheidung, den Straffungszyklus bald auszusetzen, leiten. Nach unserer Einschätzung dürfte die jüngste Leitzinsanhebung der US-Notenbank die letzte in diesem Jahr und die finale in ihrem Zinserhöhungszyklus gewesen sein. Die Europäische Zentralbank könnte ihre Leitzinssätze allerdings noch etwas länger anheben, bevor auch sie ihren Straffungszyklus beenden sollte.
In Anbetracht all dessen kann der Frühjahrsputz in den Portfolios durch ein leichtes Abstauben erfolgen. Nach unserer Überzeugung bleiben Aktien hoher Qualität attraktiv und Anleihen mit kurzer Laufzeit bieten solide Renditen bei niedrigem Risiko. Weiter glauben wir, dass die Rallye bei Aktien aus der Eurozone etwas überzogen ist und dass Aktien aus Schwellenländern, insbesondere aus dem Asien-Pazifik-Raum, aufgrund der durch China bedingten Wachstumsaussichten in der Region reizvoll sind. Überzeugt sind wir nach wie vor auch von attraktiven Diversifikatoren in Portfolios wie z. B. US-Aktien mit hohen Dividenden und mit geringen Schwankungen. Die Änderungen, die wir in diesem Jahr bisher vornahmen, geschahen im Zuge taktischer Anpassungen. Dies führte zu einer positiven Wertentwicklung.
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Robert Greil, Leiter Investment & Client Solutions / Chefstratege
Das Kreditwachstum verlangsamt sich in aller Regel während Rezessionen und auch wenn die Angst vor einer Bankenkrise nachgelassen hat, könnte dies die Banken zu größerer Vorsicht bei der Kreditvergabe bewegen. Das Vermächtnis der Turbulenzen im Bankensektor hat zu einer Kreditverknappung geführt und wirkt gegenwärtig wie ein Verstärker der strafferen Geldpolitik. Die Verlangsamung beim Kreditwachstum hat bereits begonnen und dürfte zu einer Belastung für das Wirtschaftswachstum werden.
Quelle: internes Research, Refinitiv; Hinweis: Die Finanzierungsbedingungen für die USA & die EU wurden zu einem Indikator standardisiert; die dunklen Bereiche kennzeichnen Rezessionen.
Was zurzeit geschieht
Die Volkswirtschaften des Westens verlangsamen sich unterschiedlich schnell. In den USA und in Großbritannien ist eine (vermutlich) milde Rezession wahrscheinlich. Die Eurozone entwickelt sich dank des nicht sehr kalten Winters und gesunkener Erdgaspreise robuster. Die Wiederöffnung in China hat ebenfalls ihren Anteil, doch die Eurozone ist nach wie vor insbesondere dem Risiko der Wachstumsverlangsamung in den USA ausgesetzt.
Trotz der Rezessionsängste stabilisiert sich in den USA und der Eurozone das Verbrauchervertrauen. Angetrieben durch den Dienstleistungssektor steigen die Einkaufsmanagerindizes weiter in den Expansionsbereich. Auch wenn die zugrunde liegende Inflation im Dienstleistungssektor nach wie vor sehr hoch ist, lässt der Preisdruck nach. Die Indikatoren deuten auf eine Abschwächung hin. Allerdings erfolgt die Verlangsamung bei den einzelnen Waren und Dienstleistungen uneinheitlich.
Nachdem die Zentralbanken der Industrieländer die Leitzinssätze im vergangenen Jahr um mehrere hundert Basispunkte angehoben hatten, werden sie nach unserer Einschätzung bald eine Pause einlegen. Die US-Notenbank (Fed) dürfte dabei den Anfang machen, gefolgt von der Europäischen Zentralbank (EZB) etwas später in diesem Jahr. Entgegen den Markterwartungen dürften die Leitzinssätze unseres Erachtens für den Rest des Jahres 2023 im restriktiven Bereich gehalten werden.
Im Gegensatz zum Westen sind China und eine immer größere Zahl asiatischer Notenbanken auf Wachstum ausgerichtet, denn die Inflation ist dort kein Grund zu großer Sorge. Die Wiederöffnung der chinesischen Wirtschaft nimmt Fahrt auf, und der Asien-Pazifik-Raum dürfte aufgrund der mit Festlandchina verwobenen Lieferketten hiervon profitieren.
Was wir beobachten
Nach dem schwierigen Jahr 2022 entwickelten sich Wachstumstitel („Growth“) in diesem Jahr besonders gut und übertrafen Substanztitel („Value“) mit deutlichem Abstand. Aus taktischer Sicht sind wir in Bezug auf „Value“ und „Growth“ neutral positioniert. Einerseits werden Wachstumstitel durch niedrigere Zinssätze tendenziell gestützt, was in Anbetracht des von uns insbesondere in den USA für das zweite Quartal erwarteten Zinsgipfels einen möglichen Impuls darstellt. Dagegen können sich „Value“-Sektoren weiterhin gut entwickeln, wenn die Zinssätze steigen und das Wirtschaftswachstum robust bleibt (wie im Jahr 2022).
Allerdings bestehen sowohl für den „Value-“ als auch den „Growth-Bereich“ Risiken. Bereiche, wie etwa Technologie, könnten mitunter empfindlich auf die von uns erwartete Verlangsamung der Verbraucherausgaben reagieren. Dadurch besteht bei diesen Wachstumstiteln das Risiko nachhaltigerer Herabstufungen der Gewinnerwartungen. Andererseits sind Substanztitel tendenziell zyklischer. Da wir in ein Rezessionsumfeld eintreten, kann der Ausblick für reine Substanztitel für die kommenden sechs bis zwölf Monate schwieriger werden.
Gegenwärtig schätzen wir hochwertige Dividendentitel positiv ein. Sie sind „defensiven Substanztiteln“ ähnlicher (im Gegensatz zu „zyklischen Substanztiteln“). Sie sind in einem Rezessionsumfeld attraktiv, da ihre Dividenden tendenziell weniger anfällig sind (anders als die Gewinne). Insbesondere hochwertige Dividendentitel mit einer langen Historie ohne Kürzungen dürften mit einem Aufschlag notieren und im Vergleich zu reinen Substanztiteln attraktiv bleiben.
Auf Basis der unterschiedlichen regionalen Konjunkturtrends dürfte die Weltwirtschaft dieses Jahr von ihrem annähernden Rezessionsniveau moderat zulegen.
Die Stimmung am Markt wechselt häufig zwischen Risikoneigung und Risikoscheu. Aus diesem Grund bleiben wir bei der vorsichtigen mittelfristigen Ausrichtung in unseren Portfolios. Das bedeutet nicht, dass wir jedes Risiko scheuen. Durch unsere moderate Position dürften die Auswirkungen nachteiliger Marktbewegungen gedämpft werden. Gleichzeitig behalten wir auf Basis solider Fundamentaldaten Risikopositionen, die von Aufschwüngen profitieren. Dies beinhaltet eine niedrigere, jedoch selektive Allokation bei Aktien und Hochzinsanleihen, während das Engagement bei Anleihen hoher Qualität vergrößert wird. Auf diese Weise erreichten wir bisher in 2023 eine positive Wertentwicklung bei unseren langfristigen Allokationen, da sich Aktien und Anleihen im Gleichschritt erholten.
Da sich das Wachstum verlangsamt, die Inflation nachlässt und die Zinssätze etwa am Gipfel sind, können wir bei sicheren Staatsanleihen der Industrieländer attraktive Renditen erzielen und zugleich das Kreditrisiko niedrig halten. Kürzlich erwarben wir Staatsanleihen mit kurzer Laufzeit, um die Zinssensitivität der Portfolios zu mindern. In Anbetracht der potenziell schwierigeren Finanzierungsbedingungen ist das Risiko von Kreditausfällen bei Emittenten niedrigerer Qualität höher. Aus diesem Grund bevorzugen wir weiterhin Anleihen höherer Qualität mit attraktiven Bewertungen wie z. B. europäische Investmentgrade-Anleihen.
In einer Phase der Wachstumsverlangsamung in den Industrieländern halten wir den Konjunkturausblick für Asien für reizvoll. Die beschleunigte Wiederöffnung in China geht mit weiteren stützenden Maßnahmen einher. Dies führte bei den Gewinnerwartungen für den Asien-Pazifik-Raum zu einem positiven Momentum. In Kombination mit niedrigeren Ausgangsbewertungen bietet dies die Chance auf eine nachhaltigere Neubewertung von Aktien und untermauert unsere Übergewichtung von Aktien des Asien-Pazifik-Raums.
Trotz der anhaltenden Rallye bei Aktien der Eurozone sind die Bewertungen nach der kräftigen Erholung der vergangenen sechs Monate wenig ansprechend, insbesondere, da diese Outperformance nach unserer Überzeugung eher durch das Momentum positiver makroökonomischer Überraschungen (wie z. B. fallender Energiepreise) als durch die Fundamentaldaten bedingt war.
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